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隨著“資產負債表衰退理論”再一次進入公眾視野，中國是否陷入“資產負債表衰退”引發了市場參與者的激烈討論。我們認為，資產負債表衰退只是表象，表象的經驗也許不適用于中國，透過表象理解資產負債表衰退背后的機理則更為重要。事實上，居民部門、企業部門審慎消費投資、減少負債是基于期望效用最大化后形成的均衡結果，資產負債表衰退則是劣質均衡的表現，不唯一、更不是帕累托最優。那么，如何優化期望效用最大化路徑并向帕累托最優邁進成為了關鍵。根據經濟學理論，打破均衡狀態最根本的抓手是改變參與者的效用計算，通過提升確定性改善預期，鼓勵科研創新增加選擇，善于引導優化結構，以望突破瓶頸向帕累托最優均衡移動。歷史的經驗告訴我們，正確的道路往往都是艱難的，透過現象直擊本質，遵循期望效用最大化這一微觀經濟學基石，或將成為日本資產負債表衰退經驗對于理解中國客觀現實的重要啟發。

中國資產端與負債端表現穩定且沒有劣變。盡管全球經濟面臨著種種挑戰，中國政府采取了一系列積極有效的政策措施，為經濟穩健增長奠定了堅實基礎。

根據實體經濟部門宏觀杠桿率數據，中國居民部門、非金融企業部門以及政府部門杠桿率從1992 年至今都保持著較為穩定的增長，沒有出現大起大落的波動。盡管2020-2022 年間，因疫情的干擾，居民部門與非金融企業部門的杠桿率出現過短暫的下滑，但截至2023 年一季度，居民部門、非金融企業部門杠桿率分別為63.3%、167%，均比2019 年末的56.1%、151.9%有所上升。相比之下，1990-2006 年日本居民部門與非金融部門“去杠桿”明顯，其中非金融企業部門杠桿率下降了近40 個百分點。根據資產負債表衰退理論，日本非金融企業部門去杠桿的原因是資產價格的暴跌、資不抵債，使得企業部門停止貸款并開始存錢，引致經濟陷入收縮螺旋，進而導致經濟體系崩潰。然而，以北京為例，從2019 年末-2023 年上半年，房價指數增幅達27%，盡管期間有所波動但整體資產價格并未出現大幅下滑。中國居民部門的財產凈收入在此期間也保持著穩定同比增幅，財產性凈收入占比也穩中有升。不僅如此，6 月新增社融4.22 萬億元，其中居民短期貸款、中長期貸款分別新增4914 億元、4630 億元，企業短期貸款、中長期貸款分別新增7449 億元、1.59 萬億元。企業與居民短期、中長期貸款都持續改善，特別是企業中長期貸款并未出現收縮，與資產負債表衰退的前期表象并不相符。

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